- значительные изменения в объемах кредитования и ценах на активы;
- нарушения в финансировании различных акторов экономики и нарушения в передаче финансовых средств;
- масштабная поддержка государством частого сектора, будь то с помощью предоставления ликвидности или с помощью рекапитализации.
- Один из способов объяснить образование пузырей - это формальные макроэкономические модели. Их создатели исходят из того, что каждый инвестор по отдельности ведет себя вполне рационально, но в результате появляются пузыри. В этом случае инвесторы просто переоценивают будущую доходность от вложений или фундаментальные показатели, что и вызывает потом падение цен и коллапс. Подобные модели вполне объясняют пузырь на рынке интернет-компаний в конце 1990х годов.
- Пузыри также связаны с функционированием рынков. Например, агент занимает деньги, чтобы инвестировать их в актив, но доходность по нему должна быть очень высокой, иначе он станет банкротом - это происходило на рынке ипотеки сначала в США, а потом и по всему миру. Менеджеры фондов вынуждены создавать портфели, в которых больше рисковых активов.
- Влияют и поведенческие особенности, например, асимметрия информации, настроения на рынках, стадное чувство, например, во время биржевых торгов. Инвесторы неосознанно поднимают цены на активы, получают прибыли, еще больше занимают и снова покупают актив, на котором уже заработали. В момент падения цен начинается паника и обвал становится гораздо глубже, чем можно было рассчитывать.
- На рынках отклонения от фундаментальных факторов случаются очень часто. Их невозможно свести к стандартным объяснениям или к неэффективным институтам. Работают обычно все факторы сразу - рациональные и иррациональные.
- К кредитным бумам часто приводят макроэкономические события, кажущиеся позитивными. Например, быстрый рост производительности труда ускоряет темпы экономического роста: за три года до кредитного бума средние темпы роста экономики обычно составляют 5,1% против 3,4% в спокойные годы.
- Способствует и приток капитала: у банков больше денег, которые они с охотой выдают в виде кредитов. То же самое касается финансовой либерализации или финансовых инноваций. Чаще всего рост кредитования связан со слабым финансовым регулированием и плохими институтами.
- К кредитному буму и необоснованным рискам может привести и сверхмягкая монетарная политика. Так, низкие ставки в 2001-2004 годах в США многие называют причиной образования пузыря на рынке недвижимости и бурного роста ипотечного кредитования.
Какие бывают кризисы и как часто они случаются? Финансовые кризисы очень многообразны. Тем не менее, их вполне можно разделить на типы.
- Валютные кризисы. Этот тип кризисов связан с опасностью резкой девальвации национальной валюты. Властям приходится тратить резервы на защиту валюты, вводить ограничения на потоки капитала или сильно повышать ставки. У спекулятивной атаки на валюту могут быть разные причины. Инвесторы видят слабость государства, например, дефицит текущего счета и нападают, чтобы заработать. Атака может быть и не преднамеренной: инвесторы просто боятся растущих проблем или ждут атаки от других. К валютным кризисам могли привести и другие виды кризисов, а также проблемы банков - так было в Азии в конце 1990-х годов.
- Нобелевский лауреат Кенетт Рогофф уверен, что валютный кризис происходит, если курс упадет на 15% за год, а инфляция превысит 20%. По мнению известного экономиста Джеффри Франкеля, валютные кризисы происходят при падении валюты на 25%, а инфляция должна при этом вырасти на 10 п.п. по сравнению с предыдущим годом.
- Внезапные остановки. Это кризис текущего счета или платежного баланса. Он связан с неожиданным и крупным оттоком капитала или разворотом финансовых потоков, например, падением цен на основной экспортный товар. Подобные кризисы выявляются на основе отклонений потоков капитала от среднего значения - оно должно быть больше двух стандартных отклонений.
- При этом растут спреды по облигациям страны. Чаще всего это связано с внешними факторами, например, инвесторы вдруг испугались брать на себя риски. Однако через кредитное сжатие внезапные остановки бьют по реальному сектору.
- Внешний долговой кризис. Страны не может или не хочет платить по своему внешнему долгу. Начинается частный или государственный долговой кризис.
- Подобные кризисы довольно легко вычислить, ведь обычно в их начале происходит дефолт по госдолгу. О них обычно предупреждает рейтинговые агентства и международные финансовые институты. Еще один критерий - значительный рост спредов по облигациям.
- Внутренний долговой кризис. Страна просто не хочет выполнять взятые на себя обязательства - итогом становится дефолт по обязательствам, номинированным в национальной валюте, обесценивание валюты или финансовые репрессии. Такие кризисы довольно сложно выявить, ведь они могут принять множество форм от гиперинфляции до снижения ставок.
- Системный банковский кризис. Банки боятся оттока депозитов или других проблем, что приводит их к введению различных ограничений на кредитование. В итоге, вмешиваться приходится властям - центробанк предоставляет ликвидность, а правительство рекапитализирует банки. Здесь сложно определить дату начала и конца кризиса. Условно, началом можно считать отток депозитов из банка, а концом - помощь правительства.
Определить точные даты начала и окончания кризисов не так уж и легко. Конечно, если речь идет о валютном кризисе или "внезапной остановке", то сделать это намного проще. В отношение долговых кризисов и банковских все сложней - помимо количественных параметров здесь играют роль и параметры качественные. В 1980-е годы в мире доминировали в основном валютные кризисы. 1990-е и 2000-е годы стали периодом банковских кризисов и "внезапных остановок". До 2007 года большинство кризисов происходило в развивающихся странах. Современные развитые страны страдали от многочисленных финансовых кризисов в 1800-е годы - тогда как раз происходило их "развитие". Франция с 1550 по 1800 годы объявляла дефолт по внешнему долгу 8 раз. После Второй мировой войны в течение 30 лет кризисов было совсем не много. Возможно, это связано с отказом от золотого стандарта или более свободными рынками. Кризисы со временем становились все более скоротечными - это уже связано с созданием международных агентств, вроде МВФ, которые могут помочь отдельной пострадавшей стране. С 1970 года по 2011 годы произошло 147 банковских кризисов, 217 валютных кризисов и 67 суверенных кризиса. Но в последние десятилетия развитые страны все чаще становятся жертвами кризисов, апогеем которых стал нынешний долговой кризис.
Как кризисы влияют на экономику и финансовую систему Обычно кризисы сопровождаются значительными потерями для экономики, а также сокращением различных показателей - потребления, инвестиций и других.
- Обычно финансовые кризисы приводят к рецессии в экономике. Она длится дольше, чем в рамках обычных колебаний делового цикла: в среднем шесть кварталов против четырех. Кроме того, она бывает глубже, с большими потерями для выпуска.
- При этом кредитные кризисы и пузыри на рынке недвижимости оказываются для экономики куда более тяжелыми, чем обвал на рынке акций. Так последствия лопнувшего в начале 2000-х годов пузыря на рынке интернет-компаний были небольшими для экономики.
- То же самое касается и влияния кризиса на потребление, инвестиции и другие показатели - оно куда более обширное, чем во время простых спадов в рамках деловых циклов. Например, сокращение потребления во время финансовых кризисов в 7-10 раз выше.
- Сильный ущерб экономике причиняют долговые кризисы. Через год обычно выпуск сокращается на 3-5%, а через 8 лет потери составляют 6-12%.
- "Неожиданные остановки" сокращают ВВП на 6-8%, а валютные кризисы - на 2-3%. За три года потери от "остановок" составляют 13-15%.
- Выздоровление экономики после кризиса оказывают долгими и медленными. Потребление остается слабым, а кредитные условия - жесткими. В течение 7 лет после кризиса темпы роста экономики остаются на 10% ниже докризисного тренда.
- Финансовые кризисы, особенно банковские, больно бьют по бюджетам стран. Банковский кризис в среднем обходится в 6,8% ВВП. В некоторых случаях они могут доходить до 40-57% ВВП - так было в Исландии, Ирландии, Аргентине, Чили и других странах.. Через три года после банковского кризиса госдолг обычно увеличивается на 86%.
- Обычно развивающиеся страны платят за разрешение банковских кризисов больше - 10% ВВП против 3,8% у развитых стран. Однако с учетом всех косвенных расходов последние кризисы обошлись развитым странам в 21,4% ВВП против 9,1% ВВП, которые в среднем платили развивающиеся страны.
- Во время кредитных кризисов, а также кризисов на рынке акций и недвижимости, объемы кредитования сокращаются на 7%, цены на недвижимость падают на 12%, а цены на акции - на 15%.
- Для прогнозирования кризисов платежного баланса нужно анализировать такие индикаторы как отношение дефицита текущего счета к ВВП и инвестициям.
- Для прогнозирования банковских кризисов подходят динамика реального валютного курса, падение котировок акций и экспорта, а также рост кредитных ставок.
- О приближение финансового кризиса сигнализирует высокий показатель отношения краткосрочного притока капитала к ВВП и высокий уровень дефицита счета текущих операций по отношению к инвестициям. Эти индикаторы оценивались в первом поколении моделей по предсказанию кризисов.
- Во втором поколении таких моделей анализировались индикатор широкой денежной массы по сравнению с международными резервами - он обычно был выше перед кризисами в развивающихся странах. Перед кризисом обычно укреплялся реальный обменным курс, растут дефицит счета текущих операций, кредитование и цены на акции.
- В более поздних моделях рассматривалась целая комбинация факторов. Но выяснилось, что лучше всего наступление кризиса определять по росту кредитования и цен на активы. 80% кризисов можно предсказать по кредитному буму за год до их наступления.
- Также важны и внешние условия, например, проблемы в мировой торговле, рост ставок на мировом рынке и цен на сырье. Так обычно перед кризисами случается повышение ставок в развитых странах и резко меняются цены на нефть.