Goldman Sachs: в России все будет расти, кроме зарплат и рынка акций

19 декабря. FINMARKET.RU - Мировая экономика в 2013 году начнет выходить из кризиса, а к 2016 году полностью восстановится от кризиса, прогнозируют экономисты Goldman Sachs. Для России главная угроза - это революция на рынке нефти. В долгосрочной перспективе цены упадут до $85 за баррель, но катастрофой для России это не станет.

Главный экономист Goldman Sachs в России и СНГ Клеменс Граф рассказал, как будет развиваться ситуация в России и в мировой экономике. "Финмаркет" публикует выступление Графа.

Перед экономикой стоят долгосрочные вызовы

На этот раз мы продлили наш прогнозный период до 2016 года, до этого мы такого не делали. Это связано с несколькими причинами, ведь перед экономикой стоят долгосрочные вызовы:

• Во-первых, для развитых стран самый большой вопрос, как долго ФРС будет удерживать ставку по федеральным фондам на нулевом уровне. Мы не ожидаем, что рост ставок произойдет до второй половины 2015 года.
• Во-вторых, есть смысл расширить прогнозный период, так как развитые страны до сих пор далеки от потенциала своего роста. Развитым странам понадобится очень-очень много времени, чтобы закрыть разрыв между реальным и потенциальным выпуском (output gap).
• Для развивающихся стран такой проблемы как разрыв в выпуске ЧЕГО? нет. Но и для них крайне важно, как их экономики будут реагировать на то, что ФРС начнет повышать ставки.
• Кроме того, и это особенно важно для России, мы пытаемся прогнозировать, увидим ли мы долгосрочные структурные изменения на рынке энергетики. И то, как это отразится на будущем России.

Экономика восстанавливается слабо

В 2013 году мировую экономику вновь ждет слабое восстановление. Рост ускорится до 3,3% против 3% в 2012 году. Настоящее ускорение случится в 2014 году, когда темпы роста вырастут до 4,1%.

Однако это не означает, что до 2014 года ситуация в экономике улучшаться не будет.

Сейчас экономика США и Европы как раз находится в своей низшей точке. Уже ко второй половине года экономика США выйдет на тренд своего роста - 2,5%. Европе будет сложнее вернуться к тренду - это может занять 1,5 года, но во второй половине 2013 года ускорится и она.

В четвертом квартале этого года экономика США оказалась на дне - во многом из-за урагана "Сэнди". В первом квартале экономику замедлит "бюджетный обрыв", но в третьем квартале она ускорится до тренда.

В США основные проблемы связаны именно с экономией правительства, частный сектор чувствует себя вполне хорошо. Бизнес боится тратиться на инвестиции в основной капитал именно из-за бюджетного обрыва. Но если вы посмотрите на рынок недвижимости или финансовый сектор, которые и были эпицентром кризиса, то вы увидите, что они выздоравливают.

В первой половине года США все-таки ждет замедление, но небольшое. Бюджетный обрыв, к счастью, окажется не слишком глубоким. Да и выборы в Италии вряд ли приведут к появлению большого количества глобальных проблем. А когда этот период неопределенности пройдет, мы просто не видим, причин, почему бы не начаться ускоренному росту экономики США.

Прогноз для остального мира примерно такой же, как и для 2011 года. Мы тогда также предсказывали выздоровление экономики и ускорение роста до тренда. Но тот прогноз оказался слишком оптимистичным. Арабская весна привела к нефтяному кризису, в Японии случилось цунами, в Европе разразился долговой кризис.

Новое цунами, если оно, не дай бог, случиться, мы предсказать не сможем, а вот европейский кризис, конечно, будет и дальше тормозить глобальную экономику. Процесс консолидации, особенно в Испании, еще далек от завершения. Программа выкупа активов Европейским ЦБ (OMT), программа стимулирования роста в Европе (Fiscal Compact) предполагают, что на пути распространения кризиса будет поставлено несколько барьеров. И, весьма вероятно, что мы увидим улучшения в ближайшие 12 месяцев.

В мире, по сути дела, единственные регионы, которые замедлятся в следующем году, - это США (из-за бюджетного обрыва) и Япония, которая быстро росла из-за эффекта восстановления после цунами в 2011 году, а теперь останется без этого эффекта. Это не новая тенденция, 0,3% роста для Японии - это возвращение к предыдущей траектории.

Со второго квартала мы уже увидим масштабное восстановление во всем мире.

В краткосрочной перспективе мы прогнозируем более слабый доллар. США сохраняют дефицит счета текущих операций на уровне 3%. Его надо финансировать из-за границы.

Доходность по казначейским облигациям и ставки остаются крайне низкими. Когда начнет снижаться премия за риск по евро, то доллар в итоге снизится до то того уровня, на котором он торговался до кризиса, - $1,40 за евро. Но в долгосрочной перспективе доллар начнет укрепляться вновь.

Рынок нефти на пути к фундаментальным изменениям

Раньше восстановление мировой экономики приводило к росту цен на нефть, это тормозило рост экономики. Теперь такое вряд ли возможно из-за того, что происходит с предложением.

Предложение нефти, которое может поступить на рынок, растет, но уже по другим ценам. Например, при цене $80 за баррель в 2009 году, дополнительное предложение теоретически могло составить всего 8 млн баррелей в день, а сейчас благодаря новым более дешевым проектам предложение при той же цене может вырасти на 23 млн баррелей. Так что ускорение роста экономики не будет больше приводить к росту цен на нефть, как это было в прошлом.

Но мы не ждем и резкого падения цен на нефть. Со временем цены, конечно, упадут до $80-85 за баррель. Но на это уйдет время. Скорее всего, падение начнется в 2015 году. Если цены снизятся в следующем году, то это будет вызвано проблемами со спросом, а не ростом предложения.

В ближайшие месяцы ситуация на рынке нефти будет довольно жесткой. Мы останемся в текущем диапазоне цен и через год. (Прогноз GS на 3 месяца - $115 за баррель, на 6 месяцев - $110, а на 12 месяцев - $105. Цены в этом диапазоне сохранятся до 2015 года, а затем упадут до $85 за баррель).

В 2016 году мир ждет полноценное восстановление

Такой прогноз по нефтяному рынку позитивен для мировой экономики в целом. Монетарные условия на рынке останутся очень мягкими. Но вплоть до 2016 года разрыв между потенциальным и реальным выпусками экономики до конца не исчезнет. Только к 2016 году экономика США разгонится до темпов роста выше потенциала, а экономика Европы выйдет на тренд.

Сокращения бюджетных расходов, которые тормозят экономику, будут постепенно снижаться. В США самое большое торможение, вызванное бюджетной политикой, придется на 2013 год. Но в 2014 году этот эффект уже будет намного меньше.

В Европе также пик торможения, вызванного экономией, придется на 2013 год. Но в 2014 году нагрузка снизится.

У России сменится драйвер роста

В следующем году рост в России составит 3,8%. Динамика экономики в следующем году будет обратной тому, что была в этом: 2012 год она начала с быстрого роста, (в первом квартале - 4,9%), а к 3 кварталу рост замедлился до 2,9%.

Следующий год начнется с относительно низких темпов роста - 3% в первом квартале, - но во второй половине года рост ускорится.

В последние 12-18 месяцев главным драйвером роста было потребление. Но сейчас мы видим, что драйвером роста в следующем году вновь станут, скорее, инвестиции и экспорт.

Последние данные нас удивили. Мы ожидали, что зарплаты и пенсии будут расти куда быстрее, чем сейчас. Низкий уровень безработицы и рост тарифов ЖКХ должны были трансформироваться в давление на заработные платы. Но этого не произошло.

Ускорения роста зарплат действительно произошел, но из-за государственного сектора. Если мы посмотрим на частный сектор, то рост зарплат там в последние два года абсолютно не изменился. Объяснить это довольно сложно. Возможно, у населения снизились ожидания инфляции и оно не требует повышения зарплат.

Возможно, также свою роль сыграли структурные демографические факторы. Например, если вы посмотрите на уровень безработицы, то он куда выше для молодых сотрудников, у которых нет опыта. Но их доля в рабочей силе постоянно снижается, ведь на рынок приходит менее многочисленное поколение тех, кто родился, например, в 1992 году. Возможно, что падает уровень безработицы из-за демографических факторов и просто не влияет на зарплаты.

Поэтому мы не ожидаем увеличения роста зарплат. Рост потребления просто станет производной функцией от инфляции. Инфляция в начале года останется близкой к текущих уровнем, а к декабрю 2013 года снизится до5,8%. Потребление ускорится с 4,2% в начале года до 5,7% к его концу.

Новый драйвер роста - инвестиции

Со стороны инвестиций мы, конечно, видели заметное замедление. Но это произошло во всем мире - Россия показала еще не самый худший результат.

Но именно инвестиции станут одним из тех факторов, которые обеспечат резкий разворот к более высоким темпам роста как в мире, так и в России.

Уже есть признаки того, что инвестиции начали вновь расти. Это касается, например, инвестиций в строительство и производство цемента. Кроме того, об этом говорят и индексы деловой активности PMI. Среднее значение индекса для промышленности 52,6 - это выше среднего значения за последние 24 месяца и значительно выше того, что было за три месяца до этого.

То же самое мы видим относительно контейнерных перевозок - их рост ускорился до 6,6% в ноябре. В следующем году мы ожидаем роста инвестиций.

Банки и бюджет - главные риски для России

Один из главных рисков, которые мы видим, - это банковский сектор. Капитал банковского сектора продолжает сжиматься. Банки слишком быстро наращивают активы. Это невозможно делать вечно, рано или поздно банки столкнутся с ограничениями по капиталу.

Органическое создание капитала - это процесс превращения прибылей банков в активы. Если этот процесс недостаточно быстрый, то невозможно поддерживать рост кредитования на уровне больше 20%. Если мы хотим, чтобы это продолжалось, банкам нужен капитал. Нужно следить, как будут развиваться события. Возможна, например, консолидация, хотя подобных историй успеха в России немного.

Еще один риск - это бюджетные ограничения. Бюджет на следующий год жесткий. Профицит бюджета этого года - 0,3% ВВП, а расходы составляют 20,5% ВВП. Но в следующем году бюджет будет дефициты - 1,7% ВВП, но расходы бюджета при этом практически не вырастут.

Большой вопрос в том, куда этот фонд будет инвестировать эти деньги. Если они будут вложены внутри страны, то эффект от ужесточения бюджета на рост экономики будет небольшим.

Центробанк проделал фантастическую работу

Центробанк ужесточил свою монетарную политику в сентябре. У регулятора было несколько причин для этого.

• Во-первых, инфляция была выше целевого уровня.
• Во-вторых, ЦБ не нравилось, что банки все больше и больше денег берут через аукционы РЕПО.
• В-третьих, ЦБ был обеспокоен тем, что продуктовая инфляция приведет к росту базовой, но этого так и не произошло.

Центробанку нужно было убедить рынки, что он заботится об инфляции. Спрос на РЕПО с тех пор также стабилизировался.

Это означает, что Центробанк прекратит ужесточение политики. Сейчас множество людей говорят о том, что ЦБ сделал ошибку, ужесточив политику, но, на самом деле, регулятор провел просто фантастическую работу. Он прекратил эту политику ужесточения ставок, не потому что боится того, как это отразится на росте. Просто сейчас нет причин для ее продолжения.

В первом полугодие рост экономики будет слабым, а инфляция - выше цели, но причин ужесточать политику просто нет. Во второй половине года рост ускорится, а инфляция снизится до целевого уровня.

Следующий шаг Центробанк предпримет лишь в 2014 году, - скорее всего, это будет повышение ставок.

Россия не пострадает даже от падения цен на нефть

Дефицит бюджета в следующем году составит 1,7% - это намного больше, чем по прогнозу Минфина. Причина очень проста: мы считаем, что доллар будет стоить 29 руб против 32,4 руб, записанных в бюджете. Доходы бюджета формируются, в том числе, из долларовой выручки компаний, а расходы рассчитываются в рублях. Это означает, что правительству придется искать дополнительные источники покрытия дефицита. Например, это будут выпуск облигаций или дополнительная приватизация.

Бюджетный дефицит, согласно бюджетному правилу, уже нельзя сравнивать с тем, что было до его введения. Если включить в него доходы, которые в реальности уйдут в Резервный фонд, то в целом бюджет можно считать сбалансированным в следующем году.

Если к 2016 году цена на нефть упадет до $85 за баррель, то мы увидим сокращение текущего счета из-за падения нефтяных доходов. Но это же будет сопровождаться нормализацией оттока капитала.

Рубль, конечно, начнет распродаваться. Это будут значительные изменения, но сильно волноваться не стоит. Это не будет катастрофой.

Но в любом случае доля доходов от нефти в бюджете будет снижаться - с нынешних 51% до 40% к 2016 году, - так как физические объемы экспорта не растут. Это означает, что дефицит бюджета без учета нефти и газа будет сокращаться.

В долгосрочной перспективе будет сокращаться профицит текущего счета, но это также будет происходить не так быстро, как этого многие ждут. Падение экспорта будет сопровождаться снижением импорта. Стоит волноваться только в том случае, если даже несмотря на снижение профицита, отток капитала продолжится.

Акции - самый непредсказуемый актив в России

Из-за ускорения глобального роста акции и ослабления валют развивающихся стран, акции должны быть более привлекательными, чем облигации в местной валюте. Но в России ситуация иная.

ЦБ РФ - один из немногих центробанков, которые допускают укрепление рубля. Это приведет к росту рубля до 33 руб к бивалютной корзине. Рубль превратился в высокодоходную валюту. Сейчас ставки overnight по кредитам в рублях составляют 6% - в мире таких валют практически нет. Если вы хотите 6%, то вы можете пойти только в Турцию или в Бразилию. Это совершенно новая ситуация для рубля. Такого никогда не было.

Укрепление рубля в совокупности с введением системы евроклиринга (допуском на рынок облигаций иностранцев) и замедляющейся инфляцией приведет к ралли на рынке облигаций. Тем более, банки охотно скупают евробонды и правительственные облигации.

А вот с акциям ситуация сложнее. В развивающихся странах акции пользуются большим успехом. Посоветовать инвесторам вкладывать деньги в российские акции сложно, так как непонятно, как будет развиваться ситуация из-за политического фактора.

Так, не совсем ясна стратегия "Газпрома", некоторых предприятий ЖКХ.

Да и политика государства ясна не вполне: например, на рынке нефти и газа явно происходят изменения, однако не понятно, как российское руководство собирается отвечать на эти вызовы.

Рынок остается непредсказуемым и все зависит не от фундаментальных факторов, а от политики. Экономика России показывает хорошие результаты, но это не распространяется на рынок акций.